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第六章 宏觀經濟政策實踐
第一節 經濟政策目標
宏觀經濟政策的目標約有四種，即：充分就業、價格穩定、經濟持續均衡增長和國際收支平衡。
第一目標：充分就業，是指一切生產要素都有機會以自己願意的報酬參加生產的狀態。
西方經濟家通常以失業率來衡量充分就業
失業率：指失業者人數對勞動力人數的比率。
勞動力參與率=勞動力/人口
失業分類
摩擦性失業：是指在生產過程中由於難以避免的摩擦造成的短期、局部性失業。
自願性失業：是指工人不願意接受現行工資水平而形成的失業。
非自願性失業：是指願意接受現行工資但仍找不到工作的失業。
結構性失業：指經濟結構變化等原因造成的失業。失業與空位並存。
周期性失業：指經濟周期中衰退或蕭條時因需求下降而造成的失業。
失業的影響
失業給失業者本人及家庭在物質生活和精神生活上帶來了莫大痛苦。
失業使社會損失本來應當可以得到的產出量。
奧肯法則：GDP變化和失業率變化之間關系。認為，GDP每增加3%，失業率大約下降1%
充分就業：
自然失業率：
第二目標：價格穩定，是指價格水平的穩定。
用價格指數來表示一般價格水平的變化。
價格指數是表示若干種商品價格水平的指數。
消費價格指數（CPI）、批發物價指數（PPI）和GDP折算指數。
第三個目標：經濟持續均衡增長，是指在一定時期內經濟社會所產生的人均產量和人均收入的持續增長。
第四個目標：國際收支平衡
要實現既定的經濟政策目標，政府運用的各種政策手段。必須相互配合，協調一致。如果財政當局與貨幣當局的政策手段和目標發生沖突。就達不到理想的經濟效果，甚至可能偏離政策目標更遠。其次。政府在制定目標時，不能追求單一目標，而應該綜合考慮，否則會帶來經濟上和政治上的副作用。
第二節 財政政策
一、財政的構成與財政政策工具
政府支出包括政府購買和轉移支付，而政府收入則包含稅收和公債兩個部分。
政府支出是指整個國家中各級政府支出的總和，由許多具體的支出項目構成，主要可分為政府購買和政府轉移支付兩類
政府的收入。稅收是政府收入中最主要部分。分為三類：財產稅、所得稅和流轉稅
累進稅，累退稅和比例稅
發行公債：公債是政府對公眾的債務，或公眾對政府的債權。
包括中央政府的債務和地方政府的債務
中央政府的債務稱國債。
政府借債有短期債、中期債和長期債
短期債：通過出售國庫券取得，主要進入短期資金市場，利率較低，期限一般為3個月、6個月和1年。
中長期債：通過發行中長期債券取得，1年以上5年以下為中期債券，5年以上為長期債券。
二、自動穩定與斟酌使用
對經濟的調節：自動調節和主動調節
自動調節：財政制度本身有著自動地抑制經濟波動的作用，即自動穩定器。
主動調節：政府有意識地進行相機抉擇的積極的財政政策。
1．自動穩定器
自動穩定器。亦稱內在穩定器，是指經濟系統本身存在的一種會減少各種干擾對國民收入沖擊的機制，能夠在經濟繁榮時期自動抑制通脹，在經濟衰退時期自動減輕蕭條，無須政府採取任何行動。
（1）政府稅收的自動變化。
起征點，稅率等級
衰退時，抑制衰退；繁榮時，抑制通脹
（2）政府支出的自動變化。
主要指轉移支付，有發放標准
衰退時，抑制衰退；繁榮時，抑制通脹
（3）農產品價格維持制度。
平抑農產品價格
衰退時，收購；繁榮時，拋售
2．斟酌使用的財政政策
當認為總需求非常低，即出現經濟衰退時，政府應通過削減稅收、降低稅率、增加支出或雙管齊下以刺激總需求——擴張性(膨脹性)財政政策。
當認為總需求非常高，即出現通貨膨脹時，政府應增加稅收或削減開支以抑制總需求——緊縮性財政政策。這種交替使用的擴張性和緊縮性財政政策，被稱為補償性財政政策。
30年代初羅斯福新政到60年代初肯尼迪：運用了這套財政政策。
60年代後期出現滯脹，斟酌使用的財政政策表現出了局限性：
（1）時滯：
（2）不確定性：
乘數大小難以准確確定
政策作用中的變化不確定
（3）不可預測的隨機因素的干擾
（4）擠出效應
三、功能財政和預算盈餘
根據權衡性財政政策，政府在財政方面的積極政策主要是為實現無通貨膨脹的充分就業水平。當實現這一目標時，預算可以是盈餘，也可以是赤字。這樣的財政為功能財政。
預算赤字是政府財政支出大於收入的差額。實行擴張性財政政策，即減稅和擴大政府支出就會造成預算赤字。預算盈餘是政府收入超過支出的余額。實行緊縮性財政政策，即增稅和減少政府支出，會產生預算盈餘。
功能財政思想是凱恩斯主義者的財政思想。
主張：
存在通貨緊縮缺口時，實行擴張性財政政策，增加支出或減少稅收，實現充分就業。盈餘減少，甚至出現赤字，或更大的赤字。
存在通貨膨脹缺口時，實行緊縮性財政政策，減少支出或增加稅收，實現物價穩定。赤字減少，甚至出現盈餘，或更大的盈餘。
即：政府為了實現充分就業和物價穩定，需要赤字就赤字，需要盈餘就盈餘。
它是斟酌使用的財政政策的指導思想。
財政預算平衡思想主要是年度平衡預算和周期平衡預算兩種。
年度平衡預算，要求每個財政年度的收支平衡。會使經濟波動更加嚴重。
所謂周期平衡預算是指政府在一個經濟周期中保持平衡。在經濟衰退時實行擴張政策，有預算赤字，在繁榮時期實行緊縮政策，有預算盈餘，以繁榮時的盈餘彌補衰退時的赤字，使整個經濟周期的盈餘和赤字相抵而實現預算平衡。
四、充分就業預算盈餘與財政政策方向
問題的提出：
功能財政：擴張性財政政策，減少盈餘或增加預算赤字；緊縮性財政政策，增加盈餘或減少赤字。
錯覺：
盈餘減少或赤字增加——擴張性財政政策；
盈餘增加或赤字減少——緊縮性財政政策
在經濟衰退時，收入減少，稅收自動減少，轉移支付自動增加，會引起盈餘減少或赤字增加。
在經濟高漲時，收入增加，稅收自動增加，轉移支付自動減少，會引起盈餘增加或赤字減少。
這兩種盈餘或赤字的變動與財政政策本身無關。
不能簡單把盈餘或赤字的變動當作判斷財政政策是擴張性還是緊縮性的標准。
盈餘或赤字的變動：
（1）財政政策變動引起：擴張性政策增加赤字，減少盈餘；緊縮性政策增加盈餘，減少赤字。
（2）經濟情況本身變動引起：經濟衰退，盈餘減少或赤字增加；經濟繁榮，盈餘增加或赤字減少。
美國經濟學家布朗在1956年提出了充分就業預算盈餘，作為衡量財政政策擴張還是緊縮的標准。
所謂充分就業預算盈餘指既定的政府預算在充分就業的國民收入水平即潛在的國民收入水平上所產生的政府預算盈餘。如果這種盈餘為負值，就是充分就業預算赤字
充分就業預算盈餘BS*=ty*-G-TR
實際預算盈餘BS=ty-G-TR
BS*-BS=t（y*-y）
充分就業預算盈餘的作用：
第一，把收入水平固定在充分就業的水平上，消除經濟中收入水平周期性波動對預算狀況的影響，從而就能更准確地反映財政政策對預算狀況的影響，並為判斷財政政策是擴張性的，還是緊縮性的，提供了一個較為准確的依據。若充分就業預算盈餘增加了或赤字減少了，財政政策就是緊縮的，反之，則政策是擴張的。
第二，使政策制定者充分注重充分就業問題，以充分就業為目標確定預算規模從而確定財政政策。
五、赤字與公債
實行了干預經濟的積極的財政政策。這種政策從理論上說是逆經濟風向行事的「相機抉擇」，但事實上多數是搞擴張性財政，結果是財政赤字的上升和國家債務的積累。財政赤字是預算開支超過收入的結果。
彌補赤字的途徑：借債和出售政府資產。
政府借債又可分兩類：
一類是向中央銀行借債，這實際上就是叫中央銀行增發貨幣或者說增加高能貨幣，這可稱為貨幣籌資，其結果是通貨膨脹，因而它本質上是用徵收通貨膨脹稅的方式來解決赤字問題。
在許多發展中國家，彌補赤字常常用這種方式，但發達國家較少採用這種方式。
另一類借債是向國內公眾(商業銀行和其他金融機構、企業和居民)和外國舉債，這可稱為債務籌資。不立即直接引起通脹，但會引起利率上升，從而會通過公開市場業務增加貨幣供給。也會引起通脹。
公債可以為預算赤字融資，但會造成巨大的利息負擔：
美國：利息支出/GDP的比重60年代為1.3%；90年代為3.5%。
1992年底政府債務總量達4萬億美元，平均每人1.6萬美元。
債務—收入比率=一國債務/GDP
債務—收入比率的變動主要取決於公債的實際利率、實際GDP的增長率和非利息預算盈餘。
非利息預算盈餘不變時，公債利率越高，產出增長率越低，債務—收入比率上升。
非利息預算有盈餘，實際利率有所下降，GDP不斷增長，債務—收入比率下降。
西方經濟學家對公債的看法：
（1）內債和外債都是政府加在公民身上的一種負擔。
還會造成下代負擔。
（2）外債對一國公民來說是一種負擔；但內債不構成負擔。
長期中，政府會用發新債的辦法還舊債；即使用征稅辦法來償還公債，也只是財富再分配，對於國家來說，並未有財富損失；發行公債促使資本形成，加快經濟增長的速度，增加後代的財富和消費。
西方經濟學家對公債的看法：
（1）內債和外債都是政府加在公民身上的一種負擔。
還會造成下代負擔。
（2）外債對一國公民來說是一種負擔；但內債不構成負擔。
長期中，政府會用發新債的辦法還舊債；即使用征稅辦法來償還公債，也只是財富再分配，對於國家來說，並未有財富損失；發行公債促使資本形成，加快經濟增長的速度，增加後代的財富和消費。
六、西方財政的分級管理模式
根據財權和事權相一致的原則，採取分級管理的財政體制。
稅收分為中央稅（所得稅、財產稅、社會保險稅）、地方稅（財產稅、公共設施稅）和中央與地方共享稅（財產稅）三種。
支出分為中央政府支出和地方政府支出
中央政府對地方政府的調節，主要依靠稅收返還制度和中央政府支出對地方政府的財政補助形式進行。
第三節 貨幣政策
一、商業銀行和中央銀行
金融機構：金融媒介機構（主要是商業銀行）和中央銀行
商業銀行之所以稱為商業銀行，是因為早先向銀行借款的人都經營商業，商業銀行的主要業務是負債業務、資產業務和中間業務。負債業務主要是吸收存款，包括活期存款、定期存款和儲蓄存款。資產業務主要包括放款和投資兩類業務。放款業務是為企業提供短期貸款，包括票據貼現、抵押貸款等。投資業務就是購買有價證券以取得利息收入。中間業務是指代為顧客辦理支付事項和其他委託事項，從中收取手續費的業務。
中央銀行是一國最高金融當局，它統籌管理全國金融活動，實施貨幣政策以影響經濟。中央銀行具有三個職能：
作為發行的銀行，發行國家的貨幣。
作為銀行的銀行，既為商業銀行提供貸款(用票據再貼現、抵押貸款等辦法)。又為商業銀行集中保管存款准備金，還為商業銀行集中辦理全國的結算業務。
作為國家的銀行：
第一，它代理國庫，一方面根據國庫委託代收各種稅款和公債價款等收入作為國庫的活期存款，另一方面代理國庫撥付各項經費，代辦各種付款與轉賬；
第二，提供政府所需資金，既用貼現短期國庫券等形式為政府提供短期資金，也用幫助政府發行公債或直接購買公債方式為政府提供長期資金；
第三，代表政府與外國發生金融業務關系；
第四，執行貨幣政策；
第五，監督、管理全國金融市場活動。
二、存款創造和貨幣供給
所謂活期存款，是指不用事先通知就可隨時提取的銀行存款。
經常保留的供支付存款提取用的一定金額，稱為存款准備金。
按法定準備率提留的准備金是法定準備金。
存款總和(用D表示)同這筆原始存款(用R表示)及法定準備率(用rd表示)之間的關系為：D＝1/rd
1/rd為貨幣創造乘數，大小和法定準備率有關，准備率越大，乘數越小。
貨幣創造乘數為法定準備率的倒數是有條件的。
第一，商業銀行沒有超額儲備，即商業銀行得到的存款扣除法定準備金後會全部貸放出去。
如果銀行找不到可靠的貸款對象，或廠商不願意借款，或銀行不願意貸款，會形成超額准備金（ER)。超額准備率（re）
實際准備率=rd +re

第二，銀行客戶將一切貨幣收入存入銀行，支付完全以支票形式進行。
如果存在現金漏出，也不能派生存款
現金在存款中的比率（rc）

第三，基礎貨幣：為存款擴張或貨幣創造提供基礎的貨幣。
H=Cu+Rd+Re；M=Cu+D

三、貨幣政策及其工具
1．再貼現率政策。
這是美國最早使用的貨幣政策工具。
再貼現率是中央銀行對商業銀行及其他金融機構的放款利率。
中央銀行給商業銀行的借款統稱為貼現。
貼現的目的：為了協助商業銀行及其他存款機構對存款備有足夠的准備金。
貼現增加，准備金增加，貨幣供給量增加；
貼現減少，貨幣供給量減少。
貼現率政策是中央銀行通過變動給商業銀行及其他存款機構的貸款利率來調節貨幣供應量。貼現率提高，商業銀行向中央銀行借款就會減少，准備金從而貨幣供給量就會減少；貼現率降低，向中央銀行借款就會增加，准備金從而貨幣供給量就會增加。
但美國不經常使用它來控制貨幣供給。
而且具有局限性。
再貼現率政策不是一個具有主動性的政策。
2．公開市場業務
這是目前中央控制貨幣供給最重要也是最常用的工具。公開市場業務是指中央銀行在金融市場上公開買賣政府債券以控制貨幣供給和利率的政策行為。
當聯儲在公開市場上購買政府證券時，商業銀行和其他存款機構的准備金將會以兩種方式增加：如果聯儲向個人或公司等非銀行機構買進證券，則會開出支票，證券出售者將該支票存入自己的銀行賬戶，該銀行則將支票交聯儲系統作為自己在聯儲賬戶上增加的准備金存款；如果聯儲直接從各銀行買進證券。則可直接按證券金額增加各銀行在聯儲系統中的准備金存款。當聯儲售出政府證券時，情況則相反，准備金的變動就會引起貨幣供給按乘數發生變動。
公開市場業務的優點：
（1）中央銀行可及時地按照一定規模買賣證券。
（2）操作靈活，便於靈活地進行操作，自由決定有價證券的數量、時間和方向。
（3）如果出現錯誤時，可以及時得到糾正。
（4）對貨幣供給的影響可以比較准確地預測出來。
3．變動法定準備率
中央銀行有權決定商業銀行和其他存款機構的法定準備率，如果中央銀行認為需要增加貨幣供給，就可以降低法定準備率，
降低法定準備率，實際上等於增加了銀行准備金，而提高法定準備率，就等於減少了銀行准備金。
變動法定準備率的作用十分猛烈，一旦准備率變動，所有銀行的信用都必須擴張或收縮。因此，這一政策手段很少使用 。
三大貨幣政策工具常常需要配合使用。
出售政府債券，再貼現率提高；
買進政府債券，降低再貼現率。
所謂道義勸告，是指中央銀行運用自己在金融體中的特殊地位和威望，通過對銀行及其他金融機構的勸告，影響其貸款和投資方向，以達到控制信用的目的。
四、貨幣政策起作用的其他途徑
第一種理論認為，貨幣政策影響產出，並不是因為改變了利率就改變了投資的成本從而改變了投資的需求，而是因為利率的變動會影響人們的資產組合，較低的利率會使人們把他們的財產轉移到股票上，於是股票價格會上升，根據托賓的「q理論」，當股票價格更高時，企業就會進行更多的投資。
第二種理論，認為擴張的貨幣政策造成的較低利率所帶來的股票價格和長期債券價格上升，會使人們感覺更富有了，於是他們會消費得更多，從而使總需求增加了。
第三種理論認為，政府實行擴張的貨幣政策時，如購買債券，銀行存款增加，准備金增加，超額准備金貸給企業（利率下降）或購買債券（債券價格上升），這些都會使企業投資增加。
第四種理論認為，在開放經濟中，貨幣政策還可通過匯率變動影響進出口從而對總需求發生作用，尤其在實行浮動匯率情況下，當銀行收緊銀根，利率上升，國外資金流入，本幣升值，凈出口下降，從而總需求水平下降。
如果是固定匯率制，會使要達到的貨幣政策目標受到影響。
第五種理論注重可利用的信用規模，認為中央銀行的行動可促使銀行發放更多或更少的貸款，或者以更寬松或更嚴格的條件發放貸款。
供給管理政策
1、收入政策：
2、人力政策：
3、指數化政策：
4、經濟增長政策：
第四節 資本證券市場
一、股票和債券：
二者都是證券，都是投資工具。
廣義證券包括商品證券、貨幣證券、資本證券。
狹義證券僅指資本證券，它是代表對一定資本所有權和收益權的投資憑證。
股票與債券的區別：
（1）性質不同：
債券是一種發行者與投資者之間債權與債務關系的憑證，投資人有權到期按照約定收回本金和利息，但無權參與經營管理。
股票是一種投資者對股份公司的所有權憑證。投資者是公司股東，有權參與公司經營管理，也承擔有限責任，不能退股，但可轉讓。
（2）財務處理不同：
發行債券籌集的資金是公司的負債，支付的債息作為成本支出。
發行股票籌集的資金是公司的資產，股息紅利都屬利潤分配。
（3）收益風險不同：
債券收益率事先確定，較穩定。
股票收益由公司經營狀況和其他一些因素決定，收益不確定，風險高。
債券分為長期、中期、短期。
股票分為普通股、優先股
普通股：是指股東不加以特別限制、享有平等權利、並隨著股份有限公司利潤大小而取得相應收益的股票。
特點：發行量最大；標准股票；風險最大。
優先股：指股份有限公司發行的在分配公司收益和剩餘資產比普通股具有優先權的股票。
二、證券的發行與流通
1、發行市場：
發行股票的只能是股份有限公司。
發行債券的可能是企業和政府。
證券認購：個人，機構
證券發行方式：公募——上網發行；私募——向特定投資者發行。
發行要：條件、審批、程序。
發行價格：平價、溢價、折價。
2、流通市場：二級市場
三、證券的交易與價格
1、證券交易的程序：
（1）開戶：證券賬戶；資金賬戶
（2）委託：投資者告知券商交易證券的信息，券商代為進場申報，參加競價成交。遞單委託、自助委託、電話委託、網上委託。
（3）成交：指買賣雙方的價位與數量合適，達成交易的過程。價格優先、時間優先。
（4）清算與交割：買賣雙方結清價款的過程。
（5）過戶：變更證券所有者的手續。
2、證券交易方式：
（1）現貨交易；（2）信用交易
（3）期貨交易；（4）期權交易
3、證券交易的價格：
股票價格：難以捉摸。
股價指數：衡量股票市場價格總水平及其變動的相對指標。是一種加權平均數
世界上主要：道瓊斯指數（1884）；標准普爾指數（1957）；紐約指數（1966）；金融時報指數（1935）；日經指數（1950）；恆生指數（1969）。
我國：
1、上證指數
（1）30指數：1996年7月1日；
青島海爾、春蘭股份、四川長虹、上海石化、湖北興化、華北制葯、通化東寶、伊利股份、上海汽車、邯鄲鋼鐵、齊魯石化、江南重工、沱牌曲酒、東方通信、魯北化工； 第一百貨； 陸家嘴； 申能股份、原水股份、葛洲壩、
上海機場、廣州控股、東方航空；愛建股份、東方集團、梅雁股份、東大阿派、清華同方、蘇州高新、五礦發展。
（2）180指數：2002年7月1日；
浦發銀行、樂凱膠片、五洲交通、青島海爾、邯鄲鋼鐵青旅控股、昌河股份、工大高新、齊魯石化、航天機電寧滬高速、北亞集團、東北高速、益 鑫 泰 、太太葯業天 津 港 、武鋼股份、中體產業、金地集團、東軟股份 東風汽車、天壇生物、北京巴士、滄州化工、中國國貿寧夏恆力、盤江股份、西單商場、首創股份、武漢控股撫順特鋼、魯北化工、上海機場、上海建工、烽火通信巴士股份、鋼聯股份、上海貝嶺、中化國際、華銀電力華能國際、雅 戈 爾 、上海能源、江蘇索普、民生銀行九發股份、貴州茅台、浦東不銹、上港集箱、雲大科技中鐵二局、綜藝股份 、寶鋼股份、生益科技、深 高 速東方通信、中國石化、蓮花味精、茉 織 華 、友好集團福建高速、兗州煤業、安陽鋼鐵、全興股份、歌華有線錦 州 港 、用友軟體、魯銀投資、浙江廣廈、中牧股份青島啤酒、國電電力、龍騰科技、復星實業、廣電電子寧波海運、海信電器、大唐電信、復旦復華、悅達投資雙鶴葯業、山東鋁業、申達股份、馬鋼股份、南京高科
安彩高科、龍頭股份、東方集團、葛 洲 壩 、紫江企業（90）
第一百貨、華北制葯、鳳凰光學、秦嶺水泥、華聯商廈、隧道股份、上海梅林、海南航空、大眾科創、津 勸 業、青鳥華光、萬傑高科、廣電信息、東方明珠、同 仁 堂、廣匯股份、新 黃 浦 、上菱電器、多佳股份、首旅股份、浦東金橋、四川長虹、中視傳媒、路橋建設、聯通國脈、上海醫葯 、雲 天 化 、北京城建、中遠發展、海欣股份、廣州控股、海正葯業、申能股份、春蘭股份、清華同方、外運發展、愛建股份、首創科技、萊鋼股份、南鋼股份、原水股份、北京城鄉、青山紙業、大恆科技、飛樂音響、內蒙華電、上海汽車、星新材料、愛使股份、星湖科技、亞盛集團、酒鋼宏興、飛樂股份、梅雁股份、稀土高科、煙台萬華、青鳥天橋、儀征化纖、東方航空、中農資源、強生控股、中炬高新、鄭州煤電、上海家化、陸 家 嘴、創業環保、宏圖高科、亞星化學、哈葯集團、亞泰集團、蘭花科創、天房發展、滬昌特鋼、伊利股份、杭鋼股份、天通股份、尖峰集團、長春長鈴、金健米業、廣州葯業、中華企業、廣鋼股份、太極集團、長江通信、浙江中匯、
張江高科、東湖高新、江西銅業、上海石化、中海海盛（90）
四、證券投資收益及風險
1、證券投資收益：
（1）債券利息、股息、紅利
（2）資本利得即買賣差價。
2、證券投資風險： （1）系統風險：
A.市場風險：牛市、熊市、盤整
B.利率風險：利率變動對股票價格的影響
C.通脹風險：通貨膨脹發生。
（2）非系統風險：A.行業風險；B.企業經營風險；C.違約風險。
投資者降低風險：
（1）合理選擇投資對象，科學分析；
（2）及時對政治、經濟形勢作綜合分析與估計，抓住投資機會；
（3）迅速掌握證券市場信息、微觀經濟信息、交易信息；
（4）懂證券投資技術分析方法，會看走勢圖。
第五節 宏觀經濟政策及理論的演變
一、20世紀30年代
1、經濟危機的爆發，凱恩斯革命開始，凱恩斯主義的需求管理政策理論得到認可。
2、新古典綜合派形成：凱恩斯的經濟學與傳統的古典經濟學相結合。使凱恩斯經濟學得到了發展與補充：P627
二、20世紀50年代
新古典綜合派的理論和主張為西方所重視。
三、20世紀70年代
滯脹出現，新古典綜合派的地位動搖。
因此受到其他學派的攻擊：
（1）貨幣主義學派：主張單一規則的貨幣政策，反對凱恩斯主義的財政政策。
（2）供給學派：主張降低稅率刺激供給。但方案執行卻加重了滯脹，很快被放棄。
（3）理性預期學派：強調理性預期對經濟行為與經濟政策的影響與作用。
四、20世紀80年代
新凱恩斯主義經濟學形成，不是對原凱恩斯主義的簡單因襲，吸納了各學派的精華和觀點，引進了廠商利潤最大化和家戶效用最大化的假設，吸納了理性預期假設。

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第一部分金融碩士考試大綱解讀及全國各院校考研真題比較分析
第一章 《金融學綜合》考試科目命題指導意見解讀
第二章 參考教材、教輔、課程和題庫說明
第三章 重點院校《金融學綜合》命題規律及考研真題比較分析
第二部分金融學
第一章 貨幣與貨幣制度
第一節貨幣的職能與貨幣制度
第二節國際貨幣體系
第二章 利息和利率
第一節利息
第二節利率決定理論
第三節利率的期限結構
第三章 外匯與匯率
第一節外匯
第二節匯率與匯率制度
第三節幣值、利率與匯率
第四節匯率決定理論
第四章 金融市場與機構
第一節金融市場及其要素
第二節貨幣市場
第三節資本市場
第四節衍生工具市場
第五節金融機構(種類、功能)
第五章 商業銀行
第一節商業銀行的負債業務
第二節商業銀行的資產業務
第三節商業銀行的中間業務和表外業務
第四節商業銀行的風險特徵
第六章 現代貨幣創造機制
第一節存款貨幣的創造機制
第二節中央銀行職能
第三節中央銀行體制下的貨幣創造過程
第七章 貨幣供求與均衡
第一節貨幣需求理論
第二節貨幣供給
第三節貨幣均衡
第四節通貨膨脹與通貨緊縮
第八章 貨幣政策
第一節貨幣政策及其目標
第二節貨幣政策工具
第三節貨幣政策的傳導機制和中介指標
第九章 國際收支與國際資本流動
第一節國際收支
第二節國際儲備
第三節國際資本流動
第十章 金融監管
第一節金融監管理論
第二節巴塞爾協議
第三節金融機構監管
第四節金融市場監管
第三部分公司財務
第一章 公司財務概述
第一節什麼是公司財務
第二節財務管理目標
第二章 財務報表分析
第一節會計報表
第二節財務報表比率分析
第三章 長期財務規劃
第一節銷售百分比法
第二節外部融資與增長
第四章 折現與價值
第一節現金流與折現
第二節債券的估值
第三節股票的估值
第五章 資本預算
第一節投資決策方法
第二節增量現金流
第三節凈現值運用
第四節資本預算中的風險分析
第六章 風險與收益
第一節風險與收益的度量
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③ 清華大學 校名的 由來

因為該大學所在地原為清代的皇家園——「清華園」。所以就以園名作為大學名了。

「清華園」之名乃清代咸豐皇帝所賜。清華園原址為康熙年間所修的熙春園的一部分。在道光年間，原來的熙春園被分成東西兩個部分，西邊的園子被起名「迎春園」，東邊的園子仍名為「熙春園」。咸豐皇帝登基之後，就將東邊的熙春園改名華園了。

現在清華園的工字廳後面的匾額為「水木清華」四字，兩旁有一副對聯：檻外山光歷春夏秋冬萬千變幻都非凡境；窗中雲影任東西南北去來澹盪洵是仙居。這「水木清華」四字典出晉代謝叔源的《游西池》詩：景昃鳴禽集，水木湛清華。「湛」為澄清之意。因此廳後面有水池，所以就用了上面的詩句題匾為「水木清華」。

1900年，中國的庚子義和團運動引致八國聯軍武力干涉。1901年9月7日上午，清廷全權代表奕匡力和李鴻章與11國代表，在最後協定書上簽字，簽下了將中華民族推入苦難的《辛丑條約》。
辛丑條約》第六款議定，清政府賠償俄、德、法、英、美、日、意、奧八國及比、荷、西、葡、瑞典和挪威六「受害國」的軍費、損失費等款項本息合計982238150兩白銀，由1902年起至1940年止，分39年還清，以海關、常關及鹽政各進款作抵押，按照條約所列辦法及匯率，摺合各國貨幣償付，是為「庚子賠款」。其中俄國以出兵滿洲，需費最多，故所得額最大，為1億3037多萬兩。中國當時的人口大約45000多萬人，庚子賠款每個中國人被攤派大約一兩銀子。庚子賠款，超過以前所有賠款之總和，至此，中國財政、經濟全面破產。近代中國向帝國主義國家總共支付的戰爭「賠款」為16億多兩白銀。在所有對中國發動侵略戰爭的國家中，日本掠奪中國的財產最多。
1901年簽定的《辛丑條約》中規定，清政府向西方八國共賠款白銀4億5千萬兩，美國應得到其中的3200多萬兩，摺合美金2400多萬元。
1906年3月6日，美國傳教士明恩溥在白宮向西奧多·羅斯福總統建議，用清朝政府的「庚子賠款」在中國興學和資助中國學生來美國留學。在明恩溥等人推動之下，羅斯福總統向國會提出贊助中國教育的諮文，1908年5月25日由國會通過。
1908年，美國正式宣布退還「庚子賠款」的半數，計1160餘萬美元給中國，作為資助留美學生之用。為了開展派遣留美學生工作，清朝政府於1911年在北京開設了清華留美預備

④ 清華大學的來歷

來歷：1909年7月，清政府設立游美學務處，附設游美肄業館。1911年4月，游美肄業館改名清華學堂。1911年4月29日，清華學堂在清華園開學。

歷史背景：1900年6月，「八國聯軍」侵略中國。1901年9月，清政府被迫簽訂《辛丑條約》，賠償白銀4.5億兩，史稱「庚子賠款」。1904年美國表示所得賠款「原屬過多」，可用於「退款辦學」。經中美雙方多次商談，於1908年確定退款辦學相關事宜。

美國伊利諾伊大學校長詹姆士1906年給美國總統《備忘錄》中的一段話反映了美國退款辦學的真實目的：「我們現在一定能夠使用最圓滿和巧妙的方式，控制中國的發展——這就是說，使用那從知識上與精神上支配中國領袖的方式。」「商業追隨精神上的支配，比追隨軍旗更可靠。」

(4)清華大學債券俱樂部擴展閱讀

清華大學的科研成就：

清華大學在2018年，國家重點研發計劃立項29項，國家科技重大專項項目4項，航空發動機和燃氣輪機基礎研究專項5項，國家自然科學基金項目我校立項604項，國家發改委、工信部、生態環境部等部委項目201項，北京市各類科技計劃基金項目87項，全年合同額近35億元。

文科院系新增課題812項，到款經費超過3億元。國家社科基金重大招標項目立項14項, 教育部哲學社會科學研究重大課題攻關項目1項。

⑤ 清華大學《金融管理EMBA核心課程》研修班

【課程受益】
了解各類主要金融市場是如何構成和運行的
了解主要金融工具的特徵及其在企業經營中的使用
了解給各種主要金融產品定價的核心方法
了解如何參與債券市場投資及分析利率變化
了解如何參與股權市場投資及基礎分析方法
了解如何使用共同基金對企業資產進行管理
了解如何利用保險公司來為企業留住人才、管理年金養老金
【招生對象】
民營企業、國有企業的領導人或高級管理人員
上市公司、銀行、保險、期貨及律師事務所等企業中高級管理人員
【證書授予】
學員完成課程的學習，合格者將頒發<<金融管理EMBA核心課程研修班>> 結業證書
【學習日程】
授課學校：清華大學
學制1年，每個月集中學習2--3天，共10次課。開學時間2009年8月28日。
【費用說明】
清華費用：48,000元人民幣(包括授課費、教學管理費，上課期間午餐費)

詳細情況登陸清華大學 《金融管理EMBA核心課程》研修班 http://www.chinavalue.net/BizSchool/CourseShow.aspx?id=564

⑥ 清華大學的由來

1900年，中國的庚子義和團運動引致八國聯軍武力干涉。1901年9月7日上午，清廷全權代表奕匡力和李鴻章與11國代表，在最後協定書上簽字，簽下了將中華民族推入苦難的《辛丑條約》。
辛丑條約》第六款議定，清政府賠償俄、德、法、英、美、日、意、奧八國及比、荷、西、葡、瑞典和挪威六「受害國」的軍費、損失費等款項本息合計982238150兩白銀，由1902年起至1940年止，分39年還清，以海關、常關及鹽政各進款作抵押，按照條約所列辦法及匯率，摺合各國貨幣償付，是為「庚子賠款」。其中俄國以出兵滿洲，需費最多，故所得額最大，為1億3037多萬兩。中國當時的人口大約45000多萬人，庚子賠款每個中國人被攤派大約一兩銀子。庚子賠款，超過以前所有賠款之總和，至此，中國財政、經濟全面破產。近代中國向帝國主義國家總共支付的戰爭「賠款」為16億多兩白銀。在所有對中國發動侵略戰爭的國家中，日本掠奪中國的財產最多。
1901年簽定的《辛丑條約》中規定，清政府向西方八國共賠款白銀4億5千萬兩，美國應得到其中的3200多萬兩，摺合美金2400多萬元。
1906年3月6日，美國傳教士明恩溥在白宮向西奧多·羅斯福總統建議，用清朝政府的「庚子賠款」在中國興學和資助中國學生來美國留學。在明恩溥等人推動之下，羅斯福總統向國會提出贊助中國教育的諮文，1908年5月25日由國會通過。
1908年，美國正式宣布退還「庚子賠款」的半數，計1160餘萬美元給中國，作為資助留美學生之用。為了開展派遣留美學生工作，清朝政府於1911年在北京開設了清華留美預備學校，1924年改名為「清華大學」。
1924年，美國國會通過決議，將其餘的庚子賠款用於中國，成立「中國文教促進基金會」（或稱「中國基金會」），掌管的金額為1254.5萬美金，北洋政府任命了由10名中國人和5名美國人組成的託管董事會。其中的相當部分金額以獎學金的方式提供給清華大學。由於這樣的一種特殊的經費來源和運作模式，清華從創建伊始，在諸多方面就已經具備了自己的一些特別的優勢和辦學條件，也因此而有別於國內的其他大學。這樣的環境也給了梅貽琦治校在客觀上奠定了一定的物質基礎和提供了必要的辦學條件。國外的歷史學家評論道：「清華其成功的一大秘訣是，當其他院校求助於軍閥政權不穩定的施捨時，清華的年度預算是有保障的。」⑷這種觀點雖暗含誇大美國所起的作用之意，但基本還是公允的。
在中國科學院院士中，「清華人」幾近三分之一。1949年掌管「清華基金」的傑出教育家梅貽琦先生到台灣後，又利用這筆款項創辦了新竹清華大學。
由於清華的經費來源較為充裕，使其辦學亦有相當的自主性，這些條件又對治校方面自然產生一些影響，促進了清華在學校的管理制度方面和運行機制上逐漸地形成一套獨立的、具有清華自身特點的東西，並由此產生了一些特殊的體制和風格，乃至後來清華校風與學風的逐步形成，都與此有千絲萬縷的內在聯系。而這種特徵較明顯的反映出來的一個例證，即是20－30年代初期，清華大學出現的幾次大規模的學校風潮。其中，清華校長多次易人，竟有十幾任之多，甚至出現清華幾年沒有校長，由校務會議維持的尷尬局面。
「 磨洋工」一詞，一般指幹活磨磨蹭蹭，或消極怠工。其實，最初人們說「磨洋工」並不包括這種意思。它本是建築工程中的一道工序。原來，我國舊式房屋建築，其考究者要求「磨磚對縫」。磨工，就是對磚牆的表面進行打磨，使之平整、光滑、美觀。1917年至1921年，美國用清政府的庚子賠款在北京建協和醫院和協和醫學院。其建築質量要求很高，外觀上採用了中國傳統的「磨磚對縫」。
即磨工技術。由於這項工程是由外國人出資、設計、監督建造，中國人稱為「洋工」。協和醫院主樓14座，又是高層建築，「磨工」工作浩繁而緩慢。當時參加建築工程的許多工人就把這一工序改稱為「磨洋工」，久之便演變成今天的這種意思。
美國用心良苦的教育計劃，成效卓然。考取庚子賠款(胡適是第二批)而留美的中國學生，在後來的幾十年間成了中國學術界最閃亮的明星，而他們的言傳身教，又深深地影響了後來者。
到了30年代，美國已超過日本，成為中國留學生最多的國家。而同時，美國人在中國建立了12所教會大學，這其中包括赫赫有名的燕京大學。教會醫院則出現了協和醫院，洛克菲勒基金會則資助了中國學者們的農村調查與考古行動。
美國用腐朽的清王朝的「庚子賠款」的一小部分用來建造協和醫院，以顯示對中國人的「仁慈和恩惠」。協和醫院的原址本是明朝嘉靖、萬曆年間的一個皇親國戚的宅邸，後來成為清王朝的一個帥府。
未曾想到，當美國殖民者用先進的施工設備破土動工時，卻意外地從地下幾米處發現了大批的金銀財寶。這些金銀財寶的價值，足可以蓋好幾個「協和」呢。美國人又發了一筆橫財！但是，由於房地產權已劃歸美國人所有，舊中國的官員只能捶胸頓足，眼看著大量的黃金白銀外流！後來，美國政府由於戰爭，經濟一度拮據，便把這個醫院轉手處理給了美國的石油大王——羅克菲爾石油財團。從此，「協和」成了一座名副其實的外國私人醫院。
1926年初，英國國會通過退還中國庚子賠款議案（退款用於向英國選派留學生等教育項目），即派斯科塞爾來
華制定該款使用細則。當時，胡適是「中英庚款顧問委員會」中方顧問1917年俄國十月社會主義革命成功後，蘇俄政府宣布放棄帝俄在中國的一切特權，包括退還庚子賠款中尚未付給的部分。俄國人在中國的特權也將取消,而所有這些的交換條件只有一個：北洋政府承認新生的蘇維埃政權。1924年5月，兩國簽訂《中俄協定》，其中規定退款用途，除償付中國政府業經以俄款為抵押品的各項債務外，余數全用於中國教育事業，由中蘇兩國派員合組一基金委員會（俄國退還庚子賠款委員會）負責處理。
法國庚款退還余額總數為39.158萬余法郎，摺合美金為7.555萬余元。此項余額總數，按照協定自1924年l2月1日起，至1947年止。逐年繼續墊借中法實業銀行，作為該行發行五厘美金公元擔保。而中法實業銀行即以此項美金債權，充作四項費用之用：1．換回遠東債權人所持之無利債券；2．辦理中法間教育及慈善事業；3．代繳中國政府未繳清之股本余額；4．撥還中國政府所欠中法實業銀行貸款。
1920年初，李石曾與蔡元培、吳敬恆，利用庚子賠款，創辦中法大學於北京。先生任董事長，蔡元培任校長。同年冬，蔡元培與先生再度赴法，與法國里昂市長赫禮歐(Herriot)，里昂大學醫學院院長雷賓(Lepine)等，合作設立里昂中法大學協會，決定在里昂成立中法大學。
最後說一句，在美國的帶領下各國紛紛退還賠款,用於中國教育和文化交流事業，唯有日本一分未還.

⑦ 求關於朗咸平清華大學演講的論文

朗咸平清華大學演講（一）

朗咸平清華大學演講
清華大學建館報告廳 2005年12月21 日
——天涯——yantao118——2006。1。9。10：08
主持人：
非常感謝大家做客「時代論壇」，「時代論壇」是清華大學學生會主辦的面向全校的大型綜合性論壇，本次演講是時代論壇自創辦以來的第59場活動。在過去的兩年半中，論壇的講台上，曾經有許多位政商精英、全球五百強企業CEO、各個領域的時代人物同我們清華同學暢談理想、規劃人生；在這里，學者與大師們同我們一道追本溯源，探求真知。
現在是清華最緊張的考試周，在清華最大的教室裡面，還有這么多的同學站在後面或坐到台階上，可以看出今天這位演講嘉賓的魅力和號召力。我們把這場活動作為時代論壇的年終特別獻禮。我們的想法是，能夠請到這么受同學歡迎的重量級嘉賓來到今天演講現場，就是對同學們對時代論壇支持的最好的回報。歡迎來到時代論壇現場的各位老師和同學，謝謝你們！（掌聲）
1980年的某個夏夜，陸軍上尉林毅夫抱著籃球從小金門游向大陸，這讓同一戰壕里的戰友們困惑不已：什麼理想讓他甘冒如此風險？20年後，有個人對此恍然大悟：想做大事就要到祖國大陸去！這個人終於來到了大陸。
他是世界級財務專家，他具有超常的膽識，他擁有最廣泛的民意支持，他引起了最受關注的爭議，他「炮轟德隆、三叩TCL、四問海爾、七敲格林柯爾」，德隆和格林柯爾這兩個顯赫一時的企業帝國轟然倒塌。他，也引發了2004年最受矚目的國企改革大討論。同樣是他，出身台灣桃園農家，100分的初中數學考試曾經僅得7分，初中差點沒能畢業；可是，服完兵役三十而立的他卻奇跡般地在兩年半中連拿沃頓商學院金融學碩士和博士學位。
他，就是傳說中的郎咸平教授。
我想同學們在電視里已經充分領略了郎教授的風采，一定非常想見到郎教授本人。下面我們就把屏幕上的郎教授請到講台上來，讓我們熱烈歡迎郎咸平教授！（熱烈掌聲）
主持人：
郎教授，您好。我們很多清華同學都是第一次見到您。首先，希望您能夠用幾個詞兒來形容一下您心目當中的清華，或者清華人，是什麼樣子？跟我們大家共享一下。
郎教授：
這個問題問得讓我太感慨了。因為我們從初中到高中，念歷史的時候，都會讀到一個「庚子賠款」，對清華大學，對「清華」兩個字，是我們在台灣念書的小夥子第一個認識的大學。高中的時候，我就立志要念工科，要考台灣的「清華」。可是很不幸，高一下來，數學也不及格，物理也不及格。我們老師說，郎咸平呀，我看你還是念文科算了（笑聲），總是失之交臂。那麼，「清華」，當時給我什麼印象呢？就是「追求卓越」這四個字。到那個時候，我才悟出這個道理，「追求卓越」是我心目中的清華，但是自己本身還是離「卓越」很遠。當時我不卓越，所以沒有進清華。那麼這個「追求卓越」也是我追尋努力的目標，也同時呢，送給各位同學好嗎？（掌聲）
主持人：
到了清華，還有一位跟郎教授淵源很深的老師——清華歷史系的秦暉教授。秦暉教授在90年代初的時候，也曾經提出了一些關於國企改革的主張，可以說跟您是「英雄所見略同」。那麼在清華時代論壇這樣一個講台上，您覺得有什麼話要對秦老師說嗎？
郎咸平：
我相信這句話不只是對秦暉老師說的，同時也向崔之元教授等等著名教授說的。這個事件，體現一個什麼道理？清華看事情，比我還清楚，比我還遠。這是個什麼表現呢，這就是「追求卓越」的表現，這就是清華的精神。
主持人：
還有些同學托我問最後一個問題。有很多同學准備出國留學，所以他們要考英語，考英語大家復習得很郁悶，要考GRE和TOFEL。但是有很多同學知道，您當年在申請美國學校的時候，GRE和TOFEL兩門成績加起來，好像還不到2400分。（笑聲）不知道您是怎麼評論這件事兒的呢？
郎咸平：
我當時並不想出國留學的，當兵退伍下來就想過過小日子，就是上床老婆孩子，下床鞋子襪子的日子，准備了此殘生了。當時我的教授說：「郎咸平，你這個水平不行呀。你也不要出國了，你就到銀行找個事兒干算了。」所以我就找了十多家銀行，但沒有一家要我的。百般無奈之下，只有申請出國留學了。（笑聲）很不幸，GRE考了1640，TOFEL經過兩次努力，考了550。（笑聲）我申請了七家學校，有六家不要我，只有一家要我，那就是沃頓商學院。（熱烈掌聲）
主持人：
前面，非常感謝郎教授給我們分享了一些輕松的話題。我們就把下面的時間，留給郎教授，請郎教授為我們開壇佈道。
（熱烈掌聲）
演講：
郎教授：
感謝各位同學！從去年開始一直走到今天，我心中一直有一個疑問：「到底什麼叫做改革開放？」我一直思考這個問題，我也想找到一個適當的場合來陳述我的想法。今天，我感謝清華學生會邀請我。學生的邀請對我個人而言，意義極其重大。因為國家未來需要的就是你們。我准備在今天這個場合談談一個新思維——到底我國的改革開放出了什麼問題？什麼才是一個改革的新思維？在場這么多同學，冒著天寒地凍的危險（笑聲），跑來聽我的演講，我想請現場每一位同學，當次歷史的見證人。今天我以一個學者的身份來談一談我心目中的改革開放應該是一個什麼樣的思維，好嗎？（熱烈掌聲）
各位同學如果比較關注我的言論的話，應該能從最近的網上對我的批評得知一二。有很多人說我是「反改革」，說我忽略了鄧小平先生提出的「讓一部分人先富起來」的道理，像這一類的批評，已經見怪不怪了。因為這類批評對我來講，已經是司空見慣。今天在一個「追求卓越」、世界級的學府，在這樣一個場合，我要告訴各位，什麼才叫做正確的改革。我選定一個題目——「資本主義精神與社會主義改革」。
我要請各位同學思考一下，你認為我們25年來的改革開放是成功的嗎？我們回頭看一看，25年之前，鄧小平說過一句話：「先讓一部分人富起來」。各位注意到沒有，當時講這句話的時候，全國老百姓是一致支持的。當時在社會主義的環境里，竟然能夠喊出：「讓一部分人先富起來」。可是，讓一部分人先富起來有什麼條件呢？我想在清華大學，把這個條件重新的定義清楚，我不希望在這個基本問題上面，我們學術界，或者企業界再有任何爭論，以及任何的懷疑。它的條件就是，可以讓一部分人先富起來，可是其他人不能變得更貧窮，這就是原則。（掌聲）
今天，我就想拿一本你們曾經念過教科書，叫做《微觀經濟學》來談一談鄧小平的理念。各位同學回去以後，翻開書里的最後一章「福利經濟學」，裡面講了一個理論-----「帕累托改進」。「帕累托改進」，就是一部分人財富可以增加，可是其他人財富不能減少。鄧小平在一個社會主義的國家，提出來可以讓一部分人先富起來。可是各位請注意，這是社會主義國家，其他人不能變得更貧窮就是一個前提。但是一個資本主義的結晶------《微觀經濟學》的思維理念，竟然和社會主義的思維是一模一樣的。「帕累托改進」，一個基本原則就是公平一定是在前頭的。公平是什麼？是一個初始條件的平等。也就是給你同樣的機會，你不能夠剝奪他的機會，當然是一個起點的公平，也就是在不剝奪他的公平機會之下，允許一部分人富起來。所以不論是以社會主義或者是以現代資本主義觀點來看，公平就是一個起點，在公平之上才能談效率，而「公平產生效率」是一個不容爭辯、不容討論的事實，這是鄧小平所提出來的，同時也是社會主義理念，更是現代資本主義的精神所在。
各位都是最高學府的同學，你們有沒有覺得很奇怪，為什麼今天聽我講到現在，你竟然發現現代資本主義和社會主義有如此的類同性。在我們心目中，所謂的「資本主義」這個虛幻的名詞後面，應該是所謂的自由、民主、議會、憲法、民營經濟等等。怎麼會變成「福利經濟學」裡面追求公平，在公平之上才有效率呢？那麼我清楚的告訴各位，這是馬克思主義沖擊一百多年的結果。所以我在這個場合，和各位談一下：什麼是馬克思主義？什麼又是資本主義？好嗎？（掌聲）
我把各位帶回到1720年的歐洲談一個歷史故事。1720年，英國、法國等國針對當時所發生的三次歐洲金融危機擬定了一個《泡沫法案》。所謂三次金融危機，是連續發生了三次股票市場大崩盤。各位可以上網查一下，包括法國的「密西西比泡沫」、以及英國的「南海泡沫」。我們再往回看，在1720年之前到底發生了什麼事？從16世紀到18世紀的一兩百年間，是所謂的「重商主義」時代。當時的歐洲各國政府，為了掠奪大量的黃金白銀，所以成立了全世界第一家國營企業——東印度公司（這個公司給我們中國人帶來了無窮的噩夢）。東印度公司是國有企業，是以炮艦為前導、以盈利為目的一家公司。當時歐洲各國政府，為了掠奪殖民地，不停的打仗，打得民窮財盡。不得已只有發行戰爭債券，這是世界上第一個債券。但問題出來了，戰爭債券到期得還錢啊。如果還不起怎麼辦呢？那隻有「打白條」了。同學們能不能告訴我一個英文單字-----把這些還不了款的「白條」摞成一堆的存量的英文怎麼講？對，就是同學們所說的「stock」。也就是說，政府利用國有企業掠奪財富，而還不起的債務就叫做「存量」。政府控制著一大堆還不起錢的債券，或者叫「白條」，到最後還是要還嘛，那怎麼還呢？當時就有幾個聰明的人說，要還掉「白條」就得搞個「市場」來騙。市場叫做market，所以就搞了一個stock market——「白條市場」（我們翻譯成「股票市場」）。如果你要搞個市場來騙，就不能搞個臟臟亂亂的菜市場，不好看嘛。那你要怎麼騙呢，就要搞的富麗堂皇-----大理石的地板，大理石的柱子，宏偉之極，就像今天的上交所和深交所一樣。（笑聲、掌聲）。當時國王就說，好啊，這我可以做到，沒問題。但我怎麼騙人去買白條呢？聰明人說，「白條」現在千萬不能賣，因為它沒價值。那麼國王說我怎麼創造出白條的價值呢？聰明人就說白條的價值是可以創造的，你就告訴他們這個「白條」的價值是取決於未來的現金流。國王說，這個未來的現金流用什麼做擔保呢？聰明人就說用「東印度公司」未來掠奪的金銀財寶來做擔保。所以你們今天讀財務管理，你發現股票價值取決於未來的現金流，這個概念就是從那個時候開始的。然後，政府就勸告老百姓買「白條」，因為它代表的是未來的財富，就是東印度公司從亞洲到非洲，到南美洲掠奪來的金銀財寶，而這就是「白條」未來現金流的保證。政府將白條賣給第一批傻瓜。（笑聲）第一批傻瓜再用同樣理由賣給第二批傻瓜，然後賣給第三批傻瓜。到最後把「白條」的價格炒得無比之高。可是這么細小而不成熟的市場所寄託的只是未來不可預測的現金流。終於發生了三次金融危機。就是我剛剛說的，「密西西比泡沫」以及「南海泡沫」。
到這個時候，歐洲各國政府才理解了股票市場官商勾結、內幕交易、操縱股價，以及借錢炒股的本質。我們今天在中國股市上看到的不法事情，在當時都發生過，只是我們不了解這段歷史。歐洲三次金融危機之後，歐洲政府就在1720年推出了一個《泡沫法案》。英國政府禁止了股份有限公司達一百年之久。而法國政府禁止了銀行這個名詞達到了150年之久。
「重商主義」走到這個階段，算是走到了盡頭，1776年，一個偉大的經濟學家——亞當.斯密寫了一本偉大巨著《國富論》。《國富論》堅決反對國有企業，呼籲市場化和民營化，主張以看不見的手來調整市場的供需，而不需要政府的干涉。這不是和我們改革開放喊的口號類同嗎？我們今天喊的口號，我們今天做的改革，包括股改，幾乎都可以在過去歐洲歷史上找到痕跡。只是我們不學習，這才是我們最大的悲哀。我們今天是踏著歷史的足跡，不斷重復著過去的悲劇。（笑聲、掌聲）
《國富論》針對國有企業的弊病，提出了一個當時所謂的新思維，那就是政府與國有企業徹底分家，政府退出企業經營。一個很時髦的理念——民營化和市場化——出來了。亞當.斯密提出以法制為基礎，以自由為手段，追求財富。但這一切必須在民營化和市場化的原則下完成。請記住，那是1776年。從1776年至1867年的90年間是歐洲最困難的時間，這段期間叫做工業革命。整個工業革命時期，歐洲是歷盡劫難。在自由經濟，民營化和市場化的理念下——類同於今天中國的「大欺小，強欺弱」的現象層出不窮，例如資本家剋扣工資，聘用童工，製造污染等等。
1867年，一個偉大的經濟學家馬克思在《國富論》出版90年之後寫了一本巨著《資本論》。這本書在今天世界歷史上扮演角色之重，是我們所不可想像的。當時的歐洲社會，是遍地暴動，社會嚴重動盪不安。究其原因，就是社會財富由於自由經濟、民營經濟發展過速，而造成大欺小、強欺弱的不公平現象。在社會財富分配嚴重不公的情況下，原始的資本主義遭到了挑戰。馬克思利用歷史的觀點，詳詳細細地批露了一個讓人竦動的理論，那就是勞動剩餘價值說。他寫這本書的時候，是根據比他更早的經濟學家李嘉圖的觀點寫的。李嘉圖認為這個經濟體系所創造的財富是由勞動力所創造的。我們今天研究經濟學仍然秉承這個思維。最原始的生產力就是勞動，勞動創造資本，資本有了勞動才有後續的活動（這個理論在1966年由諾貝爾經濟學獎得主薩姆爾遜（Samulson）在Quarterly Journal of Economics所發表的論文得到了證實，）。馬克思認為如果這個社會的財富是由勞動所創造的，那麼資本家為什麼那麼富裕呢？顯然是資本家剝削了勞動者的剩餘價值。他以相當的篇幅陳述了一個觀念，就是以大歷史的視角來看，工業革命結束了封建王朝，而工業革命之後就是一個追求公平的共產主義。當時所謂的「共產」，目的就是追求著公平。馬克思並不是不重視效率，而是認為效率是由外部因素所推動的，例如蒸汽機的發明改進了效率。但是《資本論》對公平的追求影響了歐美國家此後數十年法治系統的改變。這本書所描繪的情況，深深打動著每一個人的心，因為歐洲資本主義走到了1867年前後，幾乎要到達盡頭，整個社會無法再容忍不公平。當時一種追求絕對自我的理念，使得巴黎、倫敦等城市變成了骯臟、臭氣沖天的城市。每個人把大小便、垃圾都往街上倒，因為我只要自己好就是了，不管別人死活。這不是我們今天經常聽到的話嗎？——「東西是自己的才會做得好？」我們的國企改革不正是這個思維嗎？但是，如果每一個人都只顧及自己好，而把不要的垃圾都扔到街上，結果使得整個巴黎、倫敦、維也納等城市臭氣沖天。當時不論是經濟結構，還是社會環境，都處於崩潰的邊緣。所以《資本論》的結論就是資本主義必定滅亡。我可以告訴各位，馬克思心目中的原始的資本主義確實已經滅亡了。
可是其後的資本主義就在《資本論》的沖擊下逐漸社會主義化。以英國為例，英皇亨利二世創立的皇家法院編輯了過去的判例，形成了今天《普通法》系的基礎（也叫《海洋法》，或者《英美法》）。值得關注的是由於受到了馬克思主義的沖擊，英國大法院開始研究平等法案（國內翻譯成衡平法）。普通法和平等法兩個法案於1873年和1875年在英國司法法案中合並，成為今天的普通法。普通法所追求的，是把一個社會的平等觀念，加入到法案裡面。什麼叫做社會的平等觀念？舉個例子，在英美兩國的法院，真正做成判案決斷的不是像我們中國這樣的法官，而是陪審團。這個思維我們很難理解，因為我們中國所遵從的是「精英主義」的理念。所謂「精英主義」就是你在年輕的時候，爸爸媽媽天天督促你讀書，不然怎麼考得上清華呢。你這次考了個97分，還不好，要好好努力，一定要考滿分。把書念好了，現在才能成為社會的精英。我們這一群人，包括我在內，都是「精英主義」下的可憐蟲。我小的時候，父母就逼我念書，我的智慧又不是很高，我念得非常辛苦。我當時就想，等我將來當爸爸以後，絕對不逼我孩子念書。結果我當了爸爸以後，不但逼我兒子念書，還要逼他學小提琴，學鋼琴。（笑聲）這就是「精英主義」在作祟。在「精英主義」制度下，我們很難理解、也無法體會普通法的平等理念。
我想問在座同學一句話，假設今天你要去法院打官司，有人告訴你，這個法官是哈佛大學的博士，你馬上就放心了。如果別人告訴你，「這個法官是個農民」，你就擔心死了，「完了，完了，這官司別打了」。我們都是這么想的，因為我們都是「精英主義」下所培養的人群。但是英國司法法案所強調的就是「非精英主義」。整個社會的公平標准，不是由社會精英所決定的，而是由普通老百姓所決定的。也就是說由社會大眾組成陪審團。比如說像我這種有沃頓商學院博士的教授，都有可能被認為是神經病，簡稱偏執狂，而被排除在陪審團之外。因為我這種人特別自以為是，所以是不能在普通法系裡面判案的。各位知道為什麼嗎？因為我一向有個先入為主的觀念，念博士，就是這個目的，讓你知道如何堅持自己的偏見叫博士。（笑聲、掌聲）

2006-01-20 15:34

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xixiangle

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可是判案就不行了，普通法中的判案是不能讓你有偏見的，所以對方律師會問陪審團團員，「你們最近有沒有看報紙了解案情啊？」你只要說看了報紙了解過案情，你可能就會被淘汰，因為你不客觀因而不夠資格當陪審團團員。如果是博士呢？也可能要被淘汰。（笑聲）陪審團就要找那些不看報，也不看書，每天渾渾噩噩，打打麻將的最好。（笑聲）各位知道為什麼嗎？這就是普通法系的偉大創建，因為像這樣一個成天打麻將的人，他腦袋裡所想的，他的價值判斷標准，是從小到大這個社會給他的哺育，包括電視、收音機、鄰居、朋友、老師、同學所灌輸他的想法。他這個簡單的想法，是整個社會價值判斷的濃縮，因此他會判案。各位知道嗎？只有在普通法的國家，才能有好的股票市場，如果不在普通法制之下，就沒有一個好的股市。歐洲大陸是大陸法系國家，幾乎沒有一個國家的股票市場是好的。比如說銀廣夏案件，這樣一個明顯的造假的案子，在我們中國法院很難判刑，因為犯罪通常都是走在法條之前的，而我們中國又是一個大陸法系國家，必須依法判案，沒有法條在前，就判不了案，這就是大陸法系的缺點。可是普通法系就不一樣，陪審團不需要懂法律，也不需要看法條。他們會這么想，如果我的兒子成績單造假的話，我捶死他。（笑聲）如果我的兒子成績單不能造假，那上市公司的成績單為什麼能造假呢？那麼就有罪。（笑聲）他根本就不需要法學知識，也不需要學習。他只要憑他的一個簡單、普通的概念，就能夠判別你是否有罪。這樣一種判刑方法，把全社會老百姓所認知的價值標准，當成一個社會的公平標准。這種創建是非常偉大的。什麼是這個社會的公平呢？那就是老百姓認為是公平的，那才是公平。而這種公平，取決於全社會所有百姓的一種公平的認知。陪審團所代表的就是一般老百姓的價值標准，這就是公平。各位請注意，這是在馬克思完成他的《資本論》八年之後形成的平等觀念。
除了利用法律追求一種新形式的平等之外，後續的法律依然受到馬克思的沖擊。馬克思主義清楚地指出資本家跟勞動者之間的矛盾——資本主義要發展必定要剝削勞動剩餘價值，所以《資本論》的一個基本的前提就是勞動者與資本家之間是對立的。我再請各位回憶一下美國1890年的《反托拉斯法》。 《反托拉斯法》英文是 Anti-Trust。Anti是「反」的意思，什麼叫Trust呢？對，清華同學的水平果然高。（笑聲）那就是信託基金。《反托拉斯法》到最後就是反信託基金。大家會不會覺得很奇怪？當你仔細回顧歷史之後，你會發現歷史是多麼的有趣----因為美國大家族實際上是很多信託基金的持有者。因此，Anti-Trust，《反托拉斯法》實際上是反信託基金法，也就是反大家族法。大家族所代表的不僅僅是既得利益者的問題，而是一個資本家的理念。所以歐美各國不但在法律層面上，例如普通法，來尋求一個馬克思所追求的公平。同時擬定法律，化解資本家及勞動者之間的矛盾。而化解是從資本家開始化解，而不是說從勞動者開始化解，這個思維太重要了。因為從1844年開始到1867年間，馬克思和恩格斯就提出既得利益者的資本家會利用一些偽觀念來毒化勞動者，例如推廣基督教精神，要求勞工接受上帝的帶領，接受上帝所給於的一切，包括接受這個社會的不公平等等。所以馬克思提出，社會要進步就要打破妨礙社會進步的思想，包括基督教思想，而這也是馬克思唯物主義觀念的由來。為了避免馬克思主義的沖擊，因此勞資沖突要從資本家開始化解，而不再由勞動者開始化解，這一切都是受了馬克思的沖擊才有如此重大思維的轉變。
我給各位舉個例子，微軟的比爾.蓋茨——他也是每一位同學心中的偉大人物——在幾年前提出把所有的財富捐出來成立比爾.蓋茨基金會。因為他認為他今天的成就除了個人的能力以外，整個社會的哺育具有更大的貢獻，所以他取之於社會，就要還之於社會。這不是一個簡單的個人現象，這是從《反托拉斯法》一直延續的一種新形式資本主義維持公平的精神。我們很意外的發現，美國政府的矛頭針對的竟然是大家族。但是它絕對不是採用所謂武鬥的方式來解決（笑聲），而是希望大家族頤養千年，退出美國的經濟舞台。
各位還要注意一件事情，美國跟英國是不一樣的國家。美國移民都是願意跟過去的文化、民族、親戚、朋友一刀切斷關系的極端個人主義的一群人。這樣的個人主義帶給美國的影響是巨大的。這些人一旦成為資本家之後，所帶給美國社會的就是動盪與不安。我這句話，可以從1929年的美國股市大崩盤得到印證。《美國證券交易法》的第二章描述了和1720年的《泡沫法案》中一模一樣的現象，就是官商勾結、操縱股價、內幕交易，把股價炒得老高，而導致了1929年美國股市大崩盤。總市值由當時的890億美金跌到了150億美金，可以說是美國帝國主義的末路。但是各位請注意，延續了《反托拉斯法》，美國政府在這個階段受到馬克思主義沖擊的結果，深切的領會到了一個道理——「一個國家要長治久安，必定要以民為本」，更具體地說必須要藏富於民來化解勞資沖突。而藏富於民的結果，造就了今天的美國。
我再以美國股票市場為例，解釋如何透過股票市場的財富重分配功能，達到藏富於民化解勞資沖突的效果。美國和加拿大都是相同的普通法系國家，但是加拿大的上市公司當中89%以上都是家族控股。美國呢？它大部分的公司竟然是大眾持股而不是家族控股。全世界除了美國英國之外，都是家族控股。為什麼美國是大眾持股？這個就是資本主義社會主義化的結果。當時是一個極其巨大的工程，從1890年到1934年的四十多年可以說是整個美國法治化完成的時代。整個工程之浩大，目的性之強，以及效果之震撼，讓每一個人動容。
如何創建一個財富重分配的股票市場呢？首先,美國政府放棄了1720年的策略（當時英國法國等政府束手無策，只有關閉股份制公司和銀行）， 而採取了徹底化解資本家與勞動者的矛盾，避開馬克思主義的預言的偉大國策。美國政府除了通過《反托拉斯法》限制大家族之外，更進一步的是，是要讓社會大眾變得更富足來化解矛盾。怎麼樣才能讓社會大眾變得更富足呢？那就是從1932年開始推行了一系列的嚴加監管的法律，用嚴刑峻法來發揮股票市場的財富重分配的功能。當時提出了股票市場的正確思維，所謂股票市場就是全社會集資，把資金交給最有能力的職業經理人經營。社會大眾怎麼知道他最有能力呢？職業經理人就必須披露正確信息，這個時候政府所扮演的角色就非常重要了。政府必須確保職業經理人所披露信息是真實的，而且必須確保這個人有一種責任感，即信託責任。就是說你一旦成為職業經理人，你就有責任要把工作做好，你要替股東創造財富。這就是美國嚴刑峻法下的信託責任，而且是不容挑戰的。上市公司的職業經理人不敢不有信託責任。如果這個職業經理人披露假消息，美國政府一定會以社會大眾（或中小股民）利益為前提和職業經理人打官司，打到家破人亡、妻離子散為止。我這句話根本不是開玩笑，你看一看安然的事件就理解了，最後安然倒閉了，五大會計師行的安達信業倒閉了，合夥人自殺了……
大家族在美國政府的運作之下，以高市盈率拋售股票相繼（而富裕的）退出上市公司的經營，美國的上市公司變成了大眾持股公司。美國政府通過證監會嚴刑峻法的監管，確保職業經理人有信託責任，確保他所披露的信息都是真的，如果有假，則嚴懲不貸。這就是為什麼世界通訊會因為一個小事情而受到嚴懲。世界通訊犯的罪，就是更改一些會計科目，原先是費用的科目改成投資，通過折舊來提列費用。這種事情，在我們國內來講是小事一樁，沒人在乎的。在美國是不能被允許的，因為你已經觸犯了一個最重要的原則——信息披露的真實性。就這個小事情，負責人被逮捕。美國電視的新聞每天晚上都會重復播放一個鏡頭：司法人員把世通負責人的手從背後用手銬銬住，連續幾個禮拜「遊街示眾」。美國政府要讓所有的美國人，包括從嬰兒開始到老頭，清清楚楚地看到，這就是違反信託責任的下場。讓每一個美國小孩子都知道，你將來成長以後，你所要做事情就是對股東有信託責任，如果沒有，遊街示眾就是你的下場，這個意義太重大了！就是因為

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圍繞對沖基金的三個核心問題是：什麼是對沖基金？對沖基金是否導致高風險，特別是是否引發了1997年的亞洲金融危機？要不要對對沖基金加強監管以及如何加強監管？
雖然對沖基金早已成為全球輿論關注的焦點，但國內的研究並不多見。本文的報告分三部分：一是介紹對沖基金的概況，揭開對沖基金神秘的面紗；二是分析對沖基金是否一定導致金融風險，是否導致了1997年的亞洲金融危機；三是介紹是否要對對沖基金加強監管的討論。

一、對沖基金概況

1、什麼是對沖基金（定義和特點）
能說出對沖基金的許多別名，如套頭基金、套利基金和避險基金，但要說清對沖基金是什麼並非易事。90年代以來國內出版的多種大型金融工具書，如《新國際金融辭海》（劉鴻儒主編，1994年）、《國際金融全書》（王傳綸等主編，1993年），選入了「對沖（hedging）」、「基金（fund）」、「套利（arbitrage）」、「共同基金（mutual fund）」等條目，卻沒有「對沖基金」的條目，說明直到90年代中期，雖然對沖基金的一些相關術語早已進入，對沖基金卻還聞所未聞。
國外對對沖基金的理解也頗為混亂不一，試列舉一些最新的研究文獻對對沖基金的定義如下。IMF的定義是「對沖基金是私人投資組合，常離岸設立，以充分利用稅收和管制的好處」。美國第一家提供對沖基金商業數據的機構Mar/Hedge的定義是 「採取獎勵性的傭金(通常佔15—25%)，並至少滿足以下各標准中的一個：基金投資於多種資產；只做多頭的基金一定利用杠桿效應；或者基金在其投資組合內運用各種套利技術。」美國另一家對沖基金研究機構HFR將對沖基金概括為：「採取私人投資合夥公司或離岸基金的形式，按業績提取傭金、運用不同的投資策略。」著名的美國先鋒對沖基金國際顧問公司VHFA的定義是 「採取私人合夥公司或有限責任公司的形式，主要投資於公開發行的證券或金融衍生品。」
美聯儲主席格林斯潘，在向美國國會就長期資本管理公司（LTCM）問題作證時給出了一個對沖基金的間接定義。他說，LTCM是一家對沖基金，或者說是一家通過將客戶限定於少數十分老練而富裕個體的組織安排以避開管制，並追求大量金融工具投資和交易運用下的高回報率的共同基金 。
根據以上定義，尤其是格林斯潘的間接定義，我們認為，對沖基金並非 「天外來客」，實質仍不外乎是一種共同基金，只不過組織安排較為特殊，投資者（包括私人和機構）較少，打個形象的比方，它就像是「富人投資俱樂部」，相比之下普通共同基金便是「大眾投資俱樂部」。由於對沖基金特殊的組織安排，它得以鑽現行法律的空子，不受監管並可不受約束地利用一切金融工具以獲取高回報，從而衍化出與普通的共同基金的諸多區別開來。
有人認為，對沖基金的關鍵是應用杠桿，並投資於衍生工具。但實際上正如IMF所指出的，另外一些投資者也參與對沖基金完全相同的操作，如商業銀行和投資銀行的自營業務部門持倉、買賣衍生品並以與對沖基金相同的方式變動它們的資產組合。許多共同基金，養老基金，保險公司和大學捐款參與一些相同的操作並且名列對沖基金的最重要投資者。此外，從一個細分的銀行體系中商業銀行的總資產和債務是它們的資本的好幾倍這個意義上看，商業銀行也在運用杠桿。
通過對文獻的解讀，試將對沖基金與一般共同基金作如下對比（表1），從中可清楚地看出對沖基金的特點，進而確切把握究竟什麼是對沖基金。

表1 對沖基金與共同基金的特徵比較
對沖基金 共同基金
投資者人數 嚴格限制 美國證券法規定：以個人名義參加，最近兩年裡個人年收入至少在20萬美元以上；如以家庭名義參加，夫婦倆最近兩年的收入至少在30萬美元以上；如以機構名義參加，凈資產至少在100萬美元以上。1996年作出新的規定：參與者由100人擴大到了500人。參與者的條件是個人必須擁有價值500萬美元以上的投資證券。 無限制
操作 不限制 投資組合和交易受限制很少，主要合夥人和管理者可以自由、靈活運用各種投資技術，包括賣空、衍生證券的交易和杠桿 限制
監管 不監管 美國1933年證券法、1934年證券交易法和1940年的投資公司法曾規定不足100投資者的機構在成立時不需要向美國證券管理委員會等金融主管部門登記，並可免於管制的規定。因為投資者對象主要是少數十分老練而富裕的個體，自我保護能力較強。 嚴格監管 因為投資者是普通大眾，許多人缺乏對市場的必要了解，出於避免大眾風險、保護弱小者以及保證社會安全的考慮，實行嚴格監管。
籌資方式 私募 證券法規定它在吸引顧客時不得利用任何傳媒做廣告，投資者主要通過四種方式參與：依據在上流社會獲得的所謂「投資可靠消息」；直接認識某個對沖基金的管理者；通過別的基金轉入；由投資銀行、證券中介公司或投資咨詢公司的特別介紹。 公募 公開大做廣告以招徠客戶
能否離岸設立 通常設立離岸基金 好處：避開美國法律的投資人數限制和避稅。通常設在稅收避難所如處女島（Virgin Island）、巴哈馬（Bahamas）、百慕大（Bermuda）、鱷魚島（Cayman Island）、都柏林（Dublin）和盧森堡（Luxembourg），這些地方的稅收微乎其微。MAR於1996年11月統計的對沖基金管理的680億美元中，有317億美元投資於離岸對沖基金。這表明離岸對沖基金是對沖基金行業的一個重要組成部分。WHFA統計，如果不把「基金的基金」計算在內，離岸基金管理的資產幾乎是在岸基金的兩倍。 不能離岸設立
信息披露程度 信息不公開，不用披露財務及資產狀況 信息公開
經理人員報酬 傭金＋提成 獲得所管理資產的1％－2％的固定管理費，加上年利潤的5％－25％的獎勵。 一般為固定工資
經理能否參股 可以參股 不參股
投資者抽資有無規定 有限制 大多基金要求股東若抽資必須提前告知：提前通知的時間從30天之前到3年之前不定。 無限制或限制少
可否貸款交易 可以自有資產作抵押貸款交易 不可以貸款交易
規模大小 規模小 全球資產大約為3000億。 規模大 全球資產超過7萬億
業績 較優 1990年1月至1998年8月間年平均回報率為17％，遠高於一般的股票投資或在退休基金和共同基金中的投資（同期內華爾街標准－普爾500家股票的年平均增長率僅12％）。據透露，一些經營較好的對沖基金每年的投資回報率高達30－50％。 相比要遜色

2、什麼是「對沖（hedging）」，為什麼要對沖？
「對沖」又被譯作「套期保值」、「護盤」、「扶盤」、「頂險」、「對沖」、「套頭交易」等。早期的對沖是指「通過在期貨市場做一手與現貨市場商品種類、數量相同，但交易部位相反之合約交易來抵消現貨市場交易中所存價格風險的交易方式」（劉鴻儒主編，1995）。早期的對沖為的是真正的保值，曾用於農產品市場和外匯市場 。套期保值者（hedger）一般都是實際生產者和消費者，或擁有商品將來出售者，或將來需要購進商品者，或擁有債權將來要收款者，或負人債務將來要償還者，等等。這些人都面臨著因商品價格和貨幣價格變動而遭受損失的風險，對沖是為迴避風險而做的一種金融操作，目的是把暴露的風險用期貨或期權等形式迴避掉（轉嫁出去），從而使自己的資產組合中沒有敞口風險。比如，一家法國出口商知道自己在三個月後要出口一批汽車到美國，將收到100萬美元，但他不知道三個月以後美元對法郎的匯率是多少，如果美元大跌，他將蒙受損失。為避免風險，可以採取在期貨市場上賣空同等數額的美元（三個月以後交款），即鎖定匯率，從而避免匯率不確定帶來的風險。對沖既可以賣空，又可以買空。如果你已經擁有一種資產並准備將來把它賣掉，你就可以用賣空這種資產來鎖定價格。如果你將來要買一種資產，並擔心這種資產漲價，你就可以現在就買這種資產的期貨。由於這里問題的實質是期貨價格與將來到期時現貨價格之差，所以誰也不會真正交割這種資產，所要交割的就是期貨價格與到期時現貨價格之差。從這個意義上說，對該資產的買賣是買空與賣空。
那麼什麼是對沖基金的「對沖「？不妨舉出對沖基金的鼻祖Jones的例子。Jones悟出對沖是一種市場中性的戰略，通過對低估證券做多頭和對其它做空頭的操作，可以有效地將投資資本放大倍數，並使得有限的資源可以進行大筆買賣。當時，市場上廣泛運用的兩種投資工具是賣空和杠桿效應。Jones將這兩種投資工具組合在一起，創立了一個新的投資體系。他將股票投資中的風險分為兩類：來自個股選擇的風險和來自整個市場的風險，並試圖將這兩種風險分隔開。他將一部分資產用來維持一籃子的被賣空的股票，以此作為沖銷市場總體水平下降的手段。在將市場風險控制到一定限度的前提下，同時利用杠桿效應來放大他從個股選擇中獲得的利潤，策略是，買進特定的股票作多頭，再賣空另外一些股票。通過買進那些「價值低估」的股票並賣空那些「價值高估」的股票，就可以期望不論市場的行情如何，都可從中獲得利潤。因此，Jones基金的投資組合被分割成性質相反的兩部分：一部分股票在市場看漲時獲利，另一部分則在市場下跌時獲利。這就是「對沖基金」的「對沖」手法。盡管Jones認為股票選擇比看準市場時機更為重要，他還是根據他對市場行情的預測增加或減少投資組合的凈敞口風險。由於股價的長期走勢是上漲的，Jones投資總的說來是「凈多頭」。
加入金融衍生工具比如期權以後會怎麼樣？不妨再舉個例子。如果某公司股票的現價為150元，估計月底可升值至170元。傳統的做法是投資該公司股票，付出150元，一旦獲利20元，則利潤與成本的比例為13.3%。但如果用期權，可以僅用每股5元（現股價）的保證金買入某公司本月市場價為150元的認購期權，如果月底該公司的股價升至170元，每股帳面可賺20元，減去保證金所付出的5元，凈賺15元（為簡便計，未算手續費），即以每股5元的成本獲利15元，利潤與成本的比率為300％，如果當初用150元去作期權投資，這時賺的就不是20元，而是驚人的4500元了。
可見，如果適當地運用衍生工具，只需以較低成本就可以獲取較多利潤，就象物理學中的杠桿原理，在遠離支點的作用點以較小的力舉起十分靠近支點的重物。金融學家將之稱為杠桿效應。這種情況下，假如說不是為了避險（也就是實際上不對沖），而純粹是作市場的方向，並且運用杠桿來進行賭注，一旦做對了，當然能獲暴利，不過風險也極大，一旦失手損失也呈杠桿效應放大。美國長期資本管理基金（LTCM）用自有資金22億美元作抵押，貸款1250億美元，其總資產1200多億美元，它所持有的金融產品涉及的各種有價證券的市值超過一萬億美元，杠桿倍數達56.8，只要有千分之一的風險就可遭滅頂之災。

3、對沖基金類別（Strategy Defined）

Mar/Hedge根據基金經理的報告將對沖基金分為8類：
1、宏觀（Macro）基金：根據股價、外匯及利率所反映出來的全球經濟形勢的變化進行操作。
2、全球（Global）基金：投資於新興市場或世界上的某些特定地區，雖然也像宏觀基金那樣根據某一特殊市場的走勢進行操作，但更偏向選擇單個市場上行情看漲的股票，也不像宏觀基金那樣對指數衍生品感興趣；
3、多頭（Long Only）基金：傳統的權益基金，其運作結構與對沖基金相類似，即採取獎勵性傭金及運用杠桿。
4、市場中性（Market-neutral）基金：通過多頭和空頭的對沖操作來減少市場風險，從這個意義上講，它們的投資哲學與早期對沖基金(如Jones基金)最為接近。這一類基金包括可轉換套利基金；對股票和期指套利的基金；或者根據債券市場的收益曲線操作的基金等；
5、部門（Sectoral）對沖基金：投資於各種各樣的行業，主要包括：保健業、金融服務業、食品飲料業、媒體通訊業、自然資源業、石油天然氣業、房地產業、技術、運輸及公用事業等；
6、專事賣空(dedicated short sales)基金：從經紀人處借入他們判斷為「價值高估」的證券並在市場上拋售，以期在將來以更低的價格購回還給經紀人。投資者常為那些希望對傳統的只有多頭的投資組合進行套期保值，或希望在熊市時持有頭寸的投資者；
7、重大事件驅動（Event-driven）基金：投資主旨是利用那些被看作是特殊情況的事件。包括不幸（distressed）證券基金，風險套利基金等。
8、基金的基金(Funds of funds)：向各個對沖基金分配投資組合，有時用杠桿效應。
美國先鋒對沖基金研究公司（1998）則將對沖基金分為15類：
1、 可轉換套利Convertible Arbitrage）基金：指購買可轉換證券（通常是可轉換債券）的資產組合，並通過賣空標的普通股對股票的風險進行對沖操作。
2、 不幸證券（Distressed Securities）基金：投資於並可能賣空已經或預期會受不好環境影響的公司證券。包括重組、破產、蕭條的買賣和其它公司重構等。基金經理人運用標准普爾賣出期權（put Option）或賣出期權溢價（put option spread ） 進行市場對沖。
3、 新興市場（Emerging Markets）基金：投資於發展中或「新興」國家的公司證券或國家債券。主要是做多頭。
4、 權益對沖（Equity Hedge）基金：對一些股票做多頭，並隨時賣空另外一些股票或/和股指期權。
5、 權益市場中性基金（Equity Market Neutral）：利用相關的權益證券間的定價無效謀求利潤，通過多頭和空頭操作組合降低市場敞口風險(Exposure)。
6、 不對沖權益基金（Equity Non-Hedge）：盡管基金有能力用短賣股票和/或股指期權進行對沖操作，但主要是對股票做多頭。這類基金被稱為「股票的采擷者」。
7、 重大事件驅動型基金（Event-Driven）：也被稱作「公司生命周期」投資。該基金投資於重大交易事件造成的機會，如並購、破產重組、資產重組和股票回購等。
8、 固定收入（Fixed Income:）基金：指投資於固定收入證券的基金。包括套利型基金、可轉換債券基金、多元化基金、高收益基金、抵押背書基金等。
9、宏觀基金（Macro）：指在宏觀和金融環境分析的基礎上直接對股市、利率、外匯和實物的預期價格移動進行大筆的方向性的不對沖的買賣。
10、市場時機基金（market timing）：買入呈上升趨勢的投資品，賣出呈下滑趨勢的投資品。該基金主要是在共同基金和貨幣市場之間進行買賣。
11、合並套利基金（Merger Arbitrage）：有時也稱為風險套利，包括投資於事件驅動環境如杠桿性的收購，合並和敵意收購。
12、相對價值套利基金（Relative Value Arbitrage）：試圖利用各種投資品如股票、債券、期權和期貨之間的定價差異來獲利。
13、部門（Sector）基金：投資於各個行業的基金。
14、空頭基金（Short Selling）：包括出售不屬於賣主的證券，是一種用來利用預期價格下跌的技術。
15、基金的基金（Fund of Funds）：在基金的多個經理人或管理帳戶之間進行投資。該戰略涉及經理人的多元資產組合，目標是顯著降低單個經理人投資的風險或風險波動。
盡管有以上許多種對沖基金的類別，但一般說來，主要是兩大類。
一是宏觀（Macro）對沖基金，最著名的就是索羅斯的量子基金。很多人都以為宏觀對沖基金是最凶惡的基金，風險最大，其實宏觀對沖基金的風險並非最大，一般只使用4－7倍的杠桿。雖然宏觀對沖基金追求投資戰略的多元化，但這類基金仍有幾個共同的特徵：
A、利用各國宏觀的不穩定。尋找宏觀經濟變數偏離穩定值並當這些變數不穩定時，其資產價格以及相關的利潤會劇烈波動的國家。這類基金會承擔相當的風險，以期有可觀的回報。
B、經理人尤其願意進行那些損失大筆資本的風險顯著為零的投資。如在1997年亞洲金融危機中，投資者判斷泰銖將貶值，雖然無法准確預料具體貶值的日期，但可斷定不會升值，因此敢放膽投資。
C、當籌資的成本較低時，最有可能大量買入。便宜的籌資使它們即使對事件的時期不確定時也敢於大量買入並持倉。
D、經理人對流動性市場很感興趣。在流動市場上它們可以以低成本做大筆的交易。而在新興市場，有限的流動性和有限的可交易規模對宏觀對沖基金和其他試圖建倉的投資者造成一定的約束。新興市場對與離岸同行有業務往來的國內銀行進行資本控制或限制使得對沖基金很難操縱市場。由於在較小的、缺乏流動性的市場，無法匿名投資，經理人還擔心會被當作政府或中央銀行交易的對立方。
另一類是相對價值（Relative Value）基金，它對密切相關的證券（如國庫券和債券）的相對價格進行投資，與宏觀對沖基金不一樣，一般不太冒市場波動的風險。但由於相關證券之間的價差通常很小，不用杠桿效應的話就不能賺取高額利潤，因此相對價值基金比宏觀對沖基金更傾向於用高杠桿，因而風險也更大。最著名的相對價值基金就是LTCM。LTCM的總裁梅里韋瑟相信「各類債券間的差異自然生滅論」，即在市場作用下，債券間不合理的差異最終會消彌，因此如果洞察先機，就可利用其中的差異獲利。但債券間的差異是如此之小，要賺錢就必須冒險用高杠桿。LTCM在歐洲債市一直賭「在歐元推出之前，歐盟各國間債券利息差額將逐漸縮小」，因為德國和義大利是第一批歐元國成員，希臘也於今年5月宣布加入單一歐幣聯盟，於是LTCM大量持有義大利、希臘國債以及丹麥按揭債券的多倉，同時也持有大量德國國債的空倉。與此同時，在美國債市，LTCM的套利組合是購入按揭債券和賣出美國國債。1998年8月14日俄羅斯政府下令停止國債交易，導致新興市場債券大跌，大量外資逃離並將德國和美國的優質債市視為安全島。於是德、美兩國國債在股市面臨回調的刺激下，價格屢創新高，同時新興市場債市則暴跌，德、美國債與其他債券的利息差額拉大。1998年年1至8月，義大利10年期債息較德國10年期債息高出值A1的波動基本保持在0.20-0.32厘之間；俄羅斯暫停國債交易後，A1值迅速變大，更在8月底創出0.57厘的11月來新高；進入9月，A1變化反復，但始終在0.45厘上的高位；9月28日更是報收0.47厘，A1的增高意味著LTCM「買義大利和希臘國債，賣德國國債」的投資組合失敗了（希臘國債虧損同理於義大利國債）；同時持有的大量俄國國債因為停止交易而成為廢紙；丹麥按揭債券自然也難逃跌勢。在美國，市債交易異常火爆，國債息減價增。自1998年8月1日後，市場利率較10年期美國國債利息高出值A2大幅攀升；8月21日，美國股市大跌，道瓊斯工業平均指數跌掉512點。同時，美國公司債券的拋壓同國債強勁的買盤形成鮮明對比，國債的利息被推到29年來低位，LTCM逃離持有的美國國債空倉被「逼空」。因此，LTCM在歐美債券市場上的債券投資組合上多空兩頭巨損，9月末，公司資產凈值下降78％，僅餘5億美元，瀕臨破產的邊緣。

3、 對沖基金的歷史與現狀

（1）創始階段：1949－1966年
對沖基金的鼻祖是Alfred Winslow Jones。瓊斯最初是一個社會學家，後來成為一個記者，再後來成為基金經理人。1949年Jones任職於《財富》雜志期間，受命調查市場分析的技術方法並撰寫文章。結果無師自通，幾乎在一夜之間從一個新手成為一個精通者，並在文章發表兩個月前，建立起一家合夥的投資公司。公司帶有後來的對沖基金的經典特徵，所以被認為是世界上第一家對沖基金。存在一個獎勵傭金制和把他自己的資本投入基金，向一般經理人員支付的薪水占所實現利潤的20%。此外，Jones在隨後的十年裡還創建了一套模擬指標。
Jones公司起初是一家普通合夥公司，後來則改為有限合夥公司，其運作保持著秘密狀態，業績良好。
（2）初步發展和變化階段：1966－1968年
1966年《財富》的另一位記者Carol Loomis發現了業績不凡的Jones基金，撰文盛贊 「Jones是無人能比的」。該文詳細描述了Jones基金的結構和激勵方式，以及jones在後來幾年創建的模擬指標，並列出Jones基金的回報率－酬金凈額，發現大大超過了一些經營最成功的共同基金。例如，它過去五年的回報率比誠信趨勢（Fidelity Trend ）基金高出44%，過去10年的回報率則比Dreyfas基金高87%。這導致了對沖基金數目大增，雖然並不知道在隨後幾年中所建立的基金的准確數字，但根據SEC的一項調查，截至1968年底成立的215家投資合夥公司中有140家是對沖基金，其中大多數是在當年成立的。
雖然對沖基金的迅速成長與強勁的股票市場同步，但一些基金經理發現通過賣空來對沖投資組合不僅難度大、耗時，且成本高昂。結果，許多基金越來越求助於高額頭寸來放大股票多頭的戰略，從而對沖基金開始向多種類別發展，所謂「對沖」，不過是象徵性的意義罷了。
（3）低潮階段：1969－1974年
1969—1970年的股市下跌給對沖基金業以災難性的打擊，據報道，SEC在1968年底所調查的28家最大的對沖基金，至70年代末其管理的資產減少了70%(由於虧損和撤資)，其中有5家關門大吉。規模較小的基金情況則更糟。1973—1974年的股市下跌，再次使對沖基金急劇萎縮。
（4）緩慢發展階段：1974－1985年
從1974—1985年，對沖基金重新以相對秘密的姿態進行運作。雖然宏觀對沖基金在此期間嶄露頭角，但總的說來發展不是太快。
（5）大發展階段：90年代之後
對沖基金是隨著金融管制放鬆後金融創新工具的大量出現興盛起來的，特別是90年以後，經濟和金融全球化趨勢的加劇，對沖基金迎來了大發展的年代。1990年，美國僅有各種對沖基金1500家，資本總額不過500多億美元。90年代以來，對沖基金高速增加，最近兩年的發展速度更是驚人。據美國《對沖基金》雜志調查，目前約有4000家基金資產超過4000億美元。據基金顧問公司TASS的資料表明，目前全球約有4000多對沖基金，比兩年前的數目多出逾一倍，所管理的資產總值則由1996年1500億美元，大幅增加至目前的4000億美元。而美國先鋒對沖基金國際顧問公司的資料則認為，對沖基金目前在全球已超過5000個，管理資產在2500億美元以上。另據預測，今後5－10年間，美國的對沖基金還將以每年15％的速度增長，其資本總額的增長將高於15％。值得注意的是，美國的對沖基金正在把退休資金以及各種基金會和投資經理人吸引過來，形成更強大的勢力。5年前，退休資金和各種基金會的投資在對沖基金資本總額中僅佔5％，現在已猛增到80％。

5、目前國際上主要的對沖基金組織

目前，世界上只有美國有對沖基金。歐洲一些國家也有類似的基金，但正式名稱不叫對沖基金。
對沖基金聲名顯赫，許多人猜想它一定是「巨無霸」（「600磅的大猩猩」），其實大部分的對沖基金規模並不大。按資本總額來區分：5億美元以上的僅佔5％；5000萬－5億美元的約佔30％；500萬美元以下的約佔65％。約有四分之一的對沖基金總資產不超過1000萬美元，有人說，「它們的運作像個小作坊，通常是在僅有一兩個人的辦公室里工作。」
排名前10位的美國國際對沖基金依次為：美洲豹基金（資產100億美元）、量子基金（資產60億美元）、量子工業基金（資產24億美元）、配額基金（資產17億美元）、奧馬加海外合夥人基金（資產三類17億美元）、馬弗立克基金（資產17億美元）、茲維格－迪美納國際公司（資產16億美元）、類星體國際基金（資產15億美元）、SBC貨幣有價證券基金（資產15億美元）、佩里合夥人國際公司（資產13億美元）。
排名前10位的美國國內對沖基金依次為：老虎基金（資產51億美元）、穆爾全球投資公司（資產40億美元）、高橋資本公司（資產14億美元）、帽際基金（INTERCAP，資產13億美元）、羅森堡市場中性基金（資產12億美元）、埃林頓綜合基金（資產11億美元）、套利稅收等量基金（資產10億美元）、定量長短賣資金（資產9億美元）、SR國際基金（資產9億美元）、佩里合夥人公司（資產8億美元）。

二、對沖基金與金融風險

90年代以來，對沖基金行業獲得極大的發展，其表現引人矚目，而90年代也是國際金融動盪不安，風險日增的年代，從1992年歐洲貨幣危機，1994年債券市場危機機墨西哥危機，到1997年的亞洲金融危機，世界似乎越來越不得安寧。許多人指責對沖基金是金融風險之源，特別是導致了亞洲金融危機。對於這一流行的說法，我們先作一般性的討論，然後再引證資料，介紹一些對對沖基金在1997年亞洲金融危機中扮演的角色所作的實證分析。

1、對沖基金與金融風險：一般性討論
一般來說，對沖基金並不具有較其他機構投資者更不安全的特性，理由如下：
（1）相對較小的規模。到1997年底，對沖基金全球資產僅3000億美金，而成熟市場的機構投資者所管理的資產超過20萬億美金，其中美國、英國、加拿大、日本、德國的共同基金、退休基金、保險公司及非金融性公司所管理的資金高達11萬億美元，全球共同基金則在1996年就已有7萬億美元之多。
（2）大部分對沖基金不用杠桿或所用的杠桿比例小。有人或許會說，對沖基金雖然規模小，但使用杠桿作用大。事實並非如此。VHFA的研究表明，對沖基金整體上運用的杠桿比較適度。約30％的對沖基金不運用杠桿，約54％的對沖基金運用小於2：1的杠桿（1美元當作2美元投資），只有16％的對沖基金運用大於2：1的杠桿（即借貸額超過了其資本額）。極少數的對沖基金的杠桿大於10：1。並且大多數運用高杠桿的對沖基金進行各種各樣的套利戰略，因此其杠桿的量不一定是其實際市場風險的一個准確尺度。與此同時，銀行、公司及機構投資者也運用杠桿，考慮到它們管理的資產加起來數倍於對沖基金，誰的作用更大不難想像。
（3）對沖基金信息匱乏。有人認為，對沖基金還可利用「羊群效應」，自己作領頭羊。如果這是真的話，將取決於信息及處理信息的能力。實際上，對沖基金的管理費用較低，人員很少，同時